金融とは何か。多くの人はお金を預かって移動させる仲介機能を思い描く。しかしデジタル技術がその仲介を急速に代替している今、金融が最後まで責任を果たすべき「本源的な役割」は別にある。産業が単独では抱えきれないリスクを分担し、未来の時間を現在へと引き寄せることだ。これまでになかった製品やサービスは、長い不確実性と無数の試行錯誤を越えて初めて誕生するが、その「蓄積の時間」を支えて耐える資金のことを「忍耐資本（Patient Capital）」と呼ぶ。
韓国産業の成長史は忍耐資本の歴史だった。典型的な農業国家が半導体や自動車の強国へと飛躍する道のりには、常に長期にわたってリスクを負う資本が存在した。当時の忍耐資本の主な源泉は3つあった。政府による直接支援、メインバンクによる長期貸付、そして大企業の内部留保だ。国家・銀行・企業という三角編隊がリスクを分担し、存在しなかった産業を荒野で育てた。
しかしこの三角編隊は通貨危機を経て急速に解体された。単一の事件があったわけではない。1990年代末から2000年代初頭にかけて、金融部門の構造改革や公的資金の投入、自己資本規制の導入、市場原理に基づく与信審査、官製金融の縮小が短い期間に同時多発的に進行した。この一連の変化を「第1次金融改革」と呼ぶとしよう。リスクを「負う金融」から、リスクを「管理する金融」への転換という方向性は明白だった。
この変化は必要だった。不良債権化の連鎖を断って市場の規律を確立した結果、韓国の金融は安定した体系になった。しかしその代償も大きかった。リスクを共に負っていた銀行は産業現場から遠ざかった。1975年には民間信用の76．6％が企業へと流れていたが、2020年には53．4％へと低下した。銀行の総利益に占める利息利益の比率が2021年以降に80～90％台に達するなど、利息中心の収益構造が強まった。最後の砦である企業の内部留保さえも忍耐資本としての役割を失いつつある。配当がよく理由に挙げられるが、韓国企業の株主還元は主要国の中で依然として低い部類に入る。本当の問題は、蓄えられた資金さえも長期の冒険投資には向かわず安全資産や短期運用に偏っている点にある。
お金が不足しているわけではない。家計の金融資産は過去最高であり、企業は数百兆ウォンの現金を蓄えている。不足しているのは、未来のリスクを負う「忍耐資本」だ。国家も銀行も企業もリスクを避ける方向に舵を切った。忍耐資本が減ったのだ。さらに大きな問題は、今こそが忍耐資本を最も必要とする時代という点にある。第1次金融改革の前、すなわち通貨危機の前は「追撃の時代」だった。ベンチマークが存在したため、スタートが遅れても追いかける道が見えていた。しかし今は模倣でなく、自ら答えを設計しなければ生き残れない独創的概念設計の時代だ。革新のリスクは増え、蓄積の時間は長くなったが、金融の時間はむしろ短くなった。これこそが、今日の韓国産業における最も深い矛盾だ。地図のない砂漠を渡る者に本当に必要なのは、精巧に描かれた地図ではなく、羅針盤と涸れない泉だ。忍耐資本こそがまさにその泉だ。
今は第2の金融改革が求められる。第1次改革が通貨危機を防ぐためのものだったなら、第2次改革は低成長という時代の危機を乗り越えるためのものだ。第1次が金融のリスクを減らす作業だったなら、第2次は革新のリスクを負う金融へと変わる作業でなければいけない。その方向性は4つある。
1つ目、国家がアンカー投資家にならなければいけない。革新のリスクを民間の短期的な判断だけに委ねていては忍耐資本は常に不足する。英国のブリティッシュ・ペイシェント・キャピタルのように国家的な支援のもとでディープテックやスケールアップ企業に長期投資できるよう忍耐資本に特化した機関を設立する必要がある。
2つ目、長期資本の流れを革新に向けなければいけない。韓国で最も長いお金は年金や基金だが、規制や評価体系のため、革新企業やディープテックといった長期の冒険投資へと流れる比率は大きくない。最も長い資金を最も短い定規で運用するというミスマッチが深刻だ。退職年金による革新投資への足かせを外し、安全装置を設けたうえで、年金や基金が長期の冒険資本に向かうよう制度の水路を変えなければいけない。
3つ目、忍耐資本の道を開くことだ。よく抜け出てこそ資本は流入する。現在、韓国のディープテック生態系では最も強力な出口であるM＆A（企業の合併・買収）」が活性化しておらず、IPO（新規公開株）への偏りや押し付け合うセカンダリー取引ばかりが目立つ。M＆A市場を拡大し、セカンダリーを押し付け合いから「バトンタッチ」に変えなければいけない。回収市場に厚みがあってこそ、短期資金も手を変えながら忍耐資本としての役割を果たすことができる。
大韓民国は技術が不足している国ではない。創業者が不足している国でもない。不足しているのは革新の時間を担う金融だ。第1次金融改革が市場経済の金融を確立したとすれば、これからの第2次金融改革は革新経済の金融を構築する必要がある。これこそがこの時代が金融に投げかけている問いであり、我々が出すべき答えだ。
イ・ジョンドン／ソウル大工大教授
韓国産業の成長史は忍耐資本の歴史だった。典型的な農業国家が半導体や自動車の強国へと飛躍する道のりには、常に長期にわたってリスクを負う資本が存在した。当時の忍耐資本の主な源泉は3つあった。政府による直接支援、メインバンクによる長期貸付、そして大企業の内部留保だ。国家・銀行・企業という三角編隊がリスクを分担し、存在しなかった産業を荒野で育てた。
しかしこの三角編隊は通貨危機を経て急速に解体された。単一の事件があったわけではない。1990年代末から2000年代初頭にかけて、金融部門の構造改革や公的資金の投入、自己資本規制の導入、市場原理に基づく与信審査、官製金融の縮小が短い期間に同時多発的に進行した。この一連の変化を「第1次金融改革」と呼ぶとしよう。リスクを「負う金融」から、リスクを「管理する金融」への転換という方向性は明白だった。
この変化は必要だった。不良債権化の連鎖を断って市場の規律を確立した結果、韓国の金融は安定した体系になった。しかしその代償も大きかった。リスクを共に負っていた銀行は産業現場から遠ざかった。1975年には民間信用の76．6％が企業へと流れていたが、2020年には53．4％へと低下した。銀行の総利益に占める利息利益の比率が2021年以降に80～90％台に達するなど、利息中心の収益構造が強まった。最後の砦である企業の内部留保さえも忍耐資本としての役割を失いつつある。配当がよく理由に挙げられるが、韓国企業の株主還元は主要国の中で依然として低い部類に入る。本当の問題は、蓄えられた資金さえも長期の冒険投資には向かわず安全資産や短期運用に偏っている点にある。
お金が不足しているわけではない。家計の金融資産は過去最高であり、企業は数百兆ウォンの現金を蓄えている。不足しているのは、未来のリスクを負う「忍耐資本」だ。国家も銀行も企業もリスクを避ける方向に舵を切った。忍耐資本が減ったのだ。さらに大きな問題は、今こそが忍耐資本を最も必要とする時代という点にある。第1次金融改革の前、すなわち通貨危機の前は「追撃の時代」だった。ベンチマークが存在したため、スタートが遅れても追いかける道が見えていた。しかし今は模倣でなく、自ら答えを設計しなければ生き残れない独創的概念設計の時代だ。革新のリスクは増え、蓄積の時間は長くなったが、金融の時間はむしろ短くなった。これこそが、今日の韓国産業における最も深い矛盾だ。地図のない砂漠を渡る者に本当に必要なのは、精巧に描かれた地図ではなく、羅針盤と涸れない泉だ。忍耐資本こそがまさにその泉だ。
今は第2の金融改革が求められる。第1次改革が通貨危機を防ぐためのものだったなら、第2次改革は低成長という時代の危機を乗り越えるためのものだ。第1次が金融のリスクを減らす作業だったなら、第2次は革新のリスクを負う金融へと変わる作業でなければいけない。その方向性は4つある。
1つ目、国家がアンカー投資家にならなければいけない。革新のリスクを民間の短期的な判断だけに委ねていては忍耐資本は常に不足する。英国のブリティッシュ・ペイシェント・キャピタルのように国家的な支援のもとでディープテックやスケールアップ企業に長期投資できるよう忍耐資本に特化した機関を設立する必要がある。
2つ目、長期資本の流れを革新に向けなければいけない。韓国で最も長いお金は年金や基金だが、規制や評価体系のため、革新企業やディープテックといった長期の冒険投資へと流れる比率は大きくない。最も長い資金を最も短い定規で運用するというミスマッチが深刻だ。退職年金による革新投資への足かせを外し、安全装置を設けたうえで、年金や基金が長期の冒険資本に向かうよう制度の水路を変えなければいけない。
3つ目、忍耐資本の道を開くことだ。よく抜け出てこそ資本は流入する。現在、韓国のディープテック生態系では最も強力な出口であるM＆A（企業の合併・買収）」が活性化しておらず、IPO（新規公開株）への偏りや押し付け合うセカンダリー取引ばかりが目立つ。M＆A市場を拡大し、セカンダリーを押し付け合いから「バトンタッチ」に変えなければいけない。回収市場に厚みがあってこそ、短期資金も手を変えながら忍耐資本としての役割を果たすことができる。
大韓民国は技術が不足している国ではない。創業者が不足している国でもない。不足しているのは革新の時間を担う金融だ。第1次金融改革が市場経済の金融を確立したとすれば、これからの第2次金融改革は革新経済の金融を構築する必要がある。これこそがこの時代が金融に投げかけている問いであり、我々が出すべき答えだ。
イ・ジョンドン／ソウル大工大教授
この記事を読んで…